Weekly Update - La BCE peut baisser ses taux avant (ou sans) la Fed

La réunion de la BCE d’hier n’a pas apporté de surprise majeure. La BCE a laissé ses taux inchangés mais a confirmé que les conditions pour baisser les taux étaient presque réunies. Sauf accident de dernière minute, la première baisse de taux devrait donc intervenir en juin – que la Fed baisse ou non cet été. Néanmoins, la BCE devrait rester prudente et ne baisser ses taux que trois fois en 2024 afin de s’assurer du repli pérenne de l’inflation dans un contexte d’absence de récession et de marchés du travail tendus. L’évolution de l’euro pourrait aussi limiter la nécessité pour la BCE de baisser ses taux.
 
Vers une baisse en juin. Bien qu’elle n’ait pas souhaité s’engager sur le prochain comité, la présidente de la BCE, Mme Lagarde, a clairement signalé qu’une baisse en juin était probable. La condition d’une telle baisse est une confiance accrue d’un retour vers la cible de 2% à travers les données d’inflation à venir et les projections de la BCE qui seront publiées en juin. Au-delà de juin, la BCE n’a pas non plus voulu s’engager, Mme Lagarde répétant que la BCE restera data-dependent (c’est-à-dire en fonction des données économiques). La BCE a néanmoins souligné que « les décisions futures du Conseil des gouverneurs feront en sorte que ses taux directeurs restent fixés à des niveaux suffisamment restrictifs, aussi longtemps que nécessaire. »
 
Trois baisses en tout en 2024. Selon nous, la BCE devrait baisser ses taux seulement trois fois en 2024 – les marchés anticipant entre 3 et 4 baisses. Plusieurs raisons justifient des baisses de taux modérées :

• Pas de récession. Tout d’abord, contrairement aux précédents cycles de baisses de taux (2001, 2008 ou 2011), l’économie de la zone euro ne fait pas face à une forte contraction de l’activité. Au contraire, les indicateurs avancés du cycle ont récemment offert quelques signaux encourageants, laissant augurer un rebond de l’activité au second semestre. Ainsi, en baissant ses taux, la BCE (comme la Fed ou la BoE) ne cherchera pas à éviter ou atténuer une éventuelle récession mais plutôt à normaliser sa politique monétaire compte tenu du repli de l’inflation.

• Prudence quant à l’évolution de l’inflation. Ensuite, la BCE voudra s’assurer que le repli de l’inflation soit ancré et irréversible. Or, l’exemple des Etats-Unis (voir notre commentaire sur l’inflation américaine ci-après) ou même de l’Espagne (où l’inflation a rebondi de 1,9% sur un an en juin dernier à 3,2% en mars) devrait l’inciter à la prudence. Et ce d’autant plus que certaines mesures d’inflation sous-jacente (comme l’indice super-core qui exclut les catégories de prix qui ne sont pas liés au cycle économique) ont récemment légèrement rebondi.

• Faiblesse de la productivité. Même si elle ralenti, la croissance des salaires demeure élevée et avec des gains de productivité restant faibles, cela engendre de fait une croissance des coûts salariaux unitaires élevée et donc un risque sur l’inflation a moyen-terme. Ceci dit, la BCE remarque que « les entreprises absorbent une partie de l’augmentation des coûts de main-d’œuvre à travers leurs bénéfices».

• La question de l’euro. En plus des aléas économiques, géopolitiques ou liés à l’inflation, la BCE devra également faire avec l’évolution de l’euro. Compte tenu des incertitudes récentes quant à la politique monétaire de la Fed, la BCE voudra éviter une trop forte baisse de l’euro et pour ce faire ne baissera que modérément. Ceci dit, un repli limité de l’euro ne serait pas forcément mal vu par la BCE, car il serait synonyme de détente des conditions monétaires.

Dans les événements marquants de la semaine, nous avons choisi d'évoquer l'inflation américaine ainsi que l'inflation chinoise : 

• L’inflation américaine a rebondi pour le troisième mois consécutif au mois de mars, s’affichant à 3,5% sur un an après 3,2% et contre 3,4% attendu par le consensus. La hausse mensuelle est elle-aussi restée forte, affichant +0,4% pour le deuxième mois d’affilé. L’inflation sous-jacente se maintient au niveau de février, à 3,8%, alors que le marché anticipait un ralentissement à 3,7%. Les principaux moteurs de l’inflation restent les prix des services, tirés à la fois par le logement et les services hors logement (primes d'assurance automobile et logement notamment). A l’inverse, l’indice des prix à la production est ressorti inférieur aux attentes, augmentant de 0,2% sur le mois contre 0,3% attendu après la hausse de 0,6% du mois de février, laissant présager une progression modérée du PCE. Les anticipations de baisse de taux de la Fed ont fortement baissé sur la semaine, la probabilité d’une baisse en juin passant d’environ 50% à 22%, contre 70% en mars.

• A l’inverse des Etats-Unis, l’inflation en Chine reste faible et fortement inférieure aux attentes, à 0,1% sur l’année en mars contre 0,4% attendu, après un rebond a 0,7% lié au nouvel an le mois précédent. De son côté, l’indice des prix à la production est resté en déflation (-2,8% sur un an), pour le 18ème mois consécutif. Ces données illustrent la faiblesse de la demande interne en Chine alors que les données du commerce extérieur ont également déçu (exportations en baisse de 7,5% sur un an en mars).

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