Weekly Update - France : pourquoi les marchés sous-performent ceux de la zone euro

Depuis début 2024, les marchés financiers français affichent des performances positives mais moins élevées que ceux de la zone euro, tant du côté des marchés actions que des marchés obligataires. Cette sous-performance s’explique par une combinaison de facteurs : une conjoncture relativement moyenne, des craintes sur la trajectoire des finances publiques laissant moins de capacités de soutien et une composition sectorielle moins favorable. 
 
Des performances positives mais moindres que le reste de la zone euro. Depuis début 2024, le marché actions français affiche une performance de +10%, alors que les marchés allemand, italien et espagnol dépassent +40% (calcul réalisé sur indices larges, avec dividendes réinvestis). En parallèle, le marché obligataire français affiche une performance cumulée de +2% sur la même période, nettement inférieure à celle des marchés espagnol et italien (respectivement près de +5% et plus de +7%). Le marché obligataire français est en effet pénalisé à la fois par un niveau de taux moins élevé qu’en Italie (effet portage), mais aussi par un taux d’intérêt qui est resté quasi stable sur la période, alors qu’ils ont nettement baissé en Espagne et Italie (effet valeur).
 
Une conjoncture dans la moyenne mais une trajectoire des finances publiques qui se démarque. Sur le front de la dynamique d’activité, l’économie française apparaît dans la moyenne de la zone euro, avec une croissance cumulée de +1% depuis janvier 2024, tandis que l’Espagne surperforme nettement (+4%) et l’Allemagne apparaît à la traîne (0%). La France se distingue en revanche de ses voisins par la trajectoire récente de ses finances publiques. La Commission européenne souligne en effet que le déficit resterait supérieur à 5% en France en 2025, alors qu’il avoisinerait 3% dans les principales économies de la zone euro. En regardant hors charge d’intérêt, le déficit primaire reste aussi nettement plus dégradé pour la France, notamment relativement à l’Italie qui affiche désormais un solde primaire positif dès 2024, signe d’efforts significatifs. Cette situation, combinée au contexte politique interne sans majorité claire depuis les élections législatives surprises de juin, pèse nettement sur les marchés obligataires et contribue aux moins bonnes performances sur les marchés actions.
 
Des plans de soutiens budgétaires européens seulement indirectement favorables à l’économie française. Tout d’abord, le plan « Next Generation EU », mis en place à la suite du Covid continuera de favoriser principalement l’Espagne et l’Italie dans les trimestres à venir. En effet, la France bénéficie d’une enveloppe totale moins importante et a déjà utilisé une grande partie des fonds disponibles. En parallèle, le plan RearmEU pourrait soutenir l’industrie de l’armement française, mais de façon indirecte et avec un certain délai. Enfin, l’Allemagne a annoncé un « quoi qu’il en coûte » qui soutiendra en premier lieu sa propre économie. En somme, ces plans européens auront un effet direct modeste sur l'économie française. Toutefois, ils pourraient en améliorer la dynamique de façon indirecte, en stimulant la croissance chez ses partenaires commerciaux à proximité immédiate.

Une composition sectorielle moins favorable. Au-delà des effets macro-économiques, le marché actions français reste pénalisé par une composition sectorielle qui le distingue des autres marchés. Tout d’abord, le secteur de la consommation et notamment du luxe apparaît surreprésenté par rapport aux autres marchés voisins. Or, ce secteur est affecté par la morosité de la demande chinoise mais aussi par la menace de hausses des droits de douane. De plus, le secteur financier représente un faible poids (13% à comparer à 23% pour la zone euro et plus de 40% pour l’Espagne et l’Italie), alors que ce secteur est le plus performant depuis le début de l’année.
 
 Autres faits marquants de la semaine 
 
Dans les événements marquants de la semaine, nous avons choisi d'évoquer les incertitudes sur les tarifs douaniers et les investissements aux États-Unis et l'inflation et la politique monétaire aux États-Unis et en Europe.
 
Incertitudes sur les tarifs douaniers et les investissements aux États-Unis
Mercredi, le tribunal de commerce international des États-Unis (ITC) avait suspendu les tarifs décidés par l’administration Trump, jugeant que le Président avait outrepassé ses prérogatives. Toutefois, dès jeudi, une cour d’appel a suspendu la décision, en attendant le jugement sur le fond. Les droits de douane continuent donc de s’appliquer pour le moment. Parallèlement, une disposition du projet de budget voté la semaine dernière par la Chambre des représentants ajoute un nouvel élément d’incertitude. « La section 899 », passée jusqu’ici relativement inaperçue, cible les pays appliquant selon les États-Unis, des « taxes étrangères injustes ». Cette section prévoit une augmentation de cinq points de pourcentage, pendant quatre ans, sur les impôts liés aux dividendes et intérêts provenant des actions américaines et de certaines obligations d’entreprises détenues par des investisseurs étrangers. En plus de décourager les investissements étrangers aux États-Unis, cette mesure pourrait également peser sur le dollar, qui affiche déjà depuis le début de l’année un recul de 9% face à l’euro. Dans ce contexte, les indices du S&P 500 et Nasdaq, qui avaient quasiment retrouvés leur niveau de début d’année pourraient être à nouveau fragilisés. Toutefois, le Sénat doit encore se prononcer sur ce projet de budget.
 
Inflation & Politique monétaire 
En zone euro, les taux d’inflation continuent de diminuer en mai, à 0,6% en France, 2,1% en Allemagne, 1,9% en Italie et en Espagne sur un an. Ces chiffres sont en phase avec les évolutions des salaires qui ont montré un net ralentissement au premier trimestre. Les chiffres d’inflation pour l’ensemble de la zone euro seront connus mardi prochain, mais les marchés anticipent déjà une baisse additionnelle des taux de la Banque Centrale Européenne la semaine prochaine (5 juin) ainsi qu’une autre dans les mois à venir. Aux Etats-Unis l’indice PCE pour le mois d’avril reste stable à 2,1%. De même le Core CPE qui exclut l’énergie, l’alimentation et le tabac reste lui aussi stable à 2,5%. Mais la prudence reste de mise, les enquêtes auprès des ménages et des entreprises laissant augurer une remontée des prix, alors que l’impact des tarifs pourrait se faire sentir dans les prochains mois. La Réserve fédérale resterait attentiste dans ce contexte, les marchés anticipant un statu quo pour la prochaine réunion de politique monétaire du 18 juin.

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