L’euro devrait poursuivre son repli dans les mois à venir.

L’exacerbation de la crise de la dette favorise le fléchissement de la parité euro-dollar. Après avoir passé le seuil de 1,40 fin octobre, l’euro est revenu à partir de mi-novembre en-dessous de 1,35. Lapolitique de la Réserve fédérale étant bien identifiée, c’est du côté de la zone euro qu’il faut chercher les causes d’un repli de la monnaie unique. Nous nous attendons à de nouvelles mesu resd’accommodement monétaire de la part de la BCE.

Elles prendront la forme de baisse de taux mais également d’apports de liquidités supplémentaires à long terme au bénéfice du système bancaire. La dégradation conjoncturelle milite en effet pour des mesures exceptionnelles et rapides. Il n’est pas encore acquis que la BCE interviendra massivement sur le marché de la dette publique à l’instar de la Réserve fédérale américaine et plus encore de la Banque d’Angleterre. Néanmoins, sous conditiond’engagements budgétaires crédibles des Etats, la BCE devrait amplifier ses achats pour ramener les rendements obligataires à des niveaux soutenables. Cela aura pour conséquence d’accroître l’offred’euros en circulation sur les marchés interbancaires même si ces achats sont partiellement stérilisés.

Dans ce contexte, nous attendons un replisupplémentaire de l’euro dans le mois à venir avec pour projection la parité de 1,25/USD à horizon de 6 mois (1,30/USD à 12 mois). Il est clair cependant qu’un regain d’optimisme des marchés par rapport à la sortie de crise européenne pourrait contrarier ce pronostic avec un euro qui pourrait moins faiblir qu’attendu.

La pression haussière sur le yen devrai tpersister. Les interventions de la Banque du Japon et du Ministère des Finances ont eu raison au moins temporairement de la spéculation haussièr eaffectant le yen qui a battu à cette date son record historique contre le dollar. Dans le contexte actuel, le yen devrait demeurer à des niveaux élevés, en raison du rôle de devise refuge exercé par la devise nippone et des rendements réels positifs obtenue sur les produits de taux compte tenu d’une inflation nulle ou négative.

Une balance des paiements courants toujours positive résulte notamment de revenus de capitaux importants provenant des placements à l’étranger.

Le mouvement de rapatriement devrait se poursuivre, contribuant à renforcer structurellement le yen contre le dollar ou l’euro. Nous nous attendons à ce que le yen se raffermisse légèrement pour ensuite refluer modérément (75 JPY/USD à 6 mois, 80 JPY/USD à un an), sous réserve cependant de l’amélioration de l’environnementéconomique global d’ici fin 2012, ce qui n’est pas acquis.

La livre britannique, actuellement sous-évaluée d’environ 15% contre l’euro, devrait regagner à terme le terrain perdu. Mais ce terme va être encore repoussé sine die avec les achats de titres publics par la Banque d’Angleterre et la création monétaire qui en résulte. Les rendements très négatifs en raison d’une inflation soutenue (proche de 5%) pèsent sur la valeur de la livre. Compte tenu du choix de la Banque d’Angleterre de maintenir une politique très active d’assouplissement quantitatif nous ne voyons pas de catalyseur à court ou moyen terme présageant pour un rebond de la livre. Dans ce contexte, nous n’anticipons pas de mouvement marqué de la livre contre euro (0,85 GBP/EUR à 6 et 12 mois).

Les devises émergentes devraient connaîtreune modération dans leur mouvement d’appréciation tendancielle face au dollar et à l’euro. Les banques centrales de ces pays ont commencé à assouplir leurs politiques monétaires afin d’amortir les conséquences du fo rtralentissement en Europe. Ainsi la banque centrale de Chine a baissé pour la première fois depuis fin 2008 ses réserves obligatoires imposées aux banques afin de détendre les conditions de crédit. Le Brésil et l’Indonésie ont déjà procédé à plusieurs baisses de taux directeurs. Par ailleurs, l’aversion au risque des investisseurs demeurera forte car les risques macroéconomiques etsystémiques ne se dissiperont que lentement. Dans cet environnement, les devises émergentes ne devraient pas connaître de mouvement d’appréciation notable même si les facteurs structurels demeurent haussiers (différentiel positif de croissance, balances courantes excédentaires, tendance au relèvement des notes souveraine).

En revanche, les devises du G10 qui peuvent servir de report pour les investisseurscraignant un scénario de dislocation de la zone euro devraient au contraire s’apprécier. C’est le cas notamment pour les couronnes danoise, norvégienne et suédoise. Ce mouvement haussier pourrait s’étendre aux dollars canadien, australien et néo-zélandais, mais sans doute avec uneampleur moindre compte tenu de leur niveau actuel et de leur caractère fortement cyclique (incidence du cours de matières premières).